我一直在琢磨,人為什麼要打高爾夫呢?各位“高人”和心理學家當然可以給出很多理由,而且一定還都能自圓其說:打高爾夫可以放鬆;可以增進感情;可以回歸自然;可以邊打邊談生意;想較勁了,來上一局也可以體驗獲勝的滿足等等;還有一點,當你擊打白色小球的一刹那,無數種可能性都會發生。想起爬山的人給出的理由,打高爾夫的人也可以說,“因為‘球’在那兒”。總之不管什麼原因,我覺得高爾夫是一項最變化莫測,也讓人最愛恨交織的運動。

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美國:投資策略:投向哪裡?反彈能否延續取決於終端需求
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對我而言,打高爾夫是因為我有一個“情結”,準確地說是我非常“糾結”於一件事。

在我家的書架上,有一個烏木球座,上面那只白色小球“傲視”屋內所有飾物。小球上刻著“於1990 年3 月15 日,沙漠球場第14 洞長155 碼,一杆進洞”。如果這只小球上寫著Bill Gross,那絕對是我人生的一個頂峰。但,可惜的是,這顆小球不屬於我,而是我的妻子蘇。就為了這件事,我別無選擇,只能不停地揮杆。

你還真別說,2 年前有一次我冒著酷暑去打球,而我那位已經有傲人戰績的妻子不肯陪我去,她說她寧可在家吹吹空調,喝點飲料。我永遠忘不了那一天,終於,我也創造了一杆進洞的歷史!但高爾夫有一條不成文的規定:一杆進洞一定要有“證人”,才能算數,而且一定要打滿18 洞(這或許是因為要不然你可以在一個地方不停地打,總有一個可以命中)。

可你說巧不巧,偏偏那天,我周圍半個人都沒有,上帝啊!我仿佛看到了一個小球上面寫著“於2007 年6 月7 日,高山球場第17 洞長139 碼,一杆進洞”。我跟所有人說這件事,除了我的妻子蘇(還是帶著很詭異的笑),沒有一個人相信我的話。我知道他們是出於嫉妒,因為我親眼看見他們私底下很認真地不停揮杆(他們自以為沒有人看到),這倒讓我不禁要問如果他們這時一杆進洞了,而且又有我這個證人,能夠算數麼?也不能,因為還有一個條件,他們必須站到真正的賽場上才能算數。

怎樣才能算“一杆進洞”?這個問題一定不是現階段投資者最關心的問題,說不定當下伍茲最關心的問題也是全球經濟(投資市場)是否會呈現新常態(New Normal)呢。太平洋投資管理公司(PIMCO)提出的新常態,之所以稱之為“新”,一定是與“舊”相對而言。

還記得2009 年初,巴頓•比格斯(Barton Biggs,《對沖基金風雲錄》的作者)接受采訪時,自稱為“牛市的孩子”(child of the bull market)。我當時眼前一亮,比格斯太有才了!

因為這句話為“新”與“舊”提供了最好的注解。在比格斯生活工作(投資)的年代裏,“逢低買入”就是最好的操作策略,因為無論是市場,還是經濟和企業利潤總會反彈,進而創出新高。這不僅適用於資本市場,而且儼然成為資本主義的重要特質。經濟和收益的增長,不正像孩子的成長過程麼?在比格斯眼中,經濟增長和更高的資產價格已經成為與我們成熟長大一樣的必然過程,換句話說,比格斯認為資本的本質也在於此。

但是,順風順水的“成長”過程突然被叫停,擺在我們面前的是去槓桿化(delevering),去全球化(deglobalisation)和再次提高監管(reregulation)三者結合一起的局面。如果你也是一個牛市的孩子,那麼是時候長成一個有節制意識的成年人了。一切皆因我們周圍的環境變了,而且這種變化至少要持續10 年,甚至20 年。我們將進入一個“新常態時代”:經濟不再像野草一樣瘋長,而是慢慢滋長(像孩子一樣);企業利潤改為相對穩定;政府赤字增加,經濟調控將發揮更大的作用;消費者到了非買不可的地步才去消費,而美國人學著日本人開始儲蓄。

去杠杆化,去全球化,再次提高監管,這三個概念倒不難理解,但究竟為什麼三者結合就會引領我們進入新常態,不妨從以下幾種“改變”進行闡述。簡言之,三個過程將導致經濟活動和模式發生徹底地改變,出生在牛市的我們,註定要成長為欲望降低的成人了。

1、“其他國家負責生產,美國負責印鈔票/發債”,Game Over。
之前的25 年,美國人總是先消費,然後大把印鈔票和發債,而發展中國家(以及很多發達國家)加大馬力生產,再欣然接受美國發行的證券作為報酬。這樣的日子結束了,除非發展中國家(中國、巴西)本國的消費雄起,否則這中間的差額很難補齊,換句話說,整個世界經濟的增長將大大放緩。

2、私人領域驅動成長 vs. 政府驅動成長
自由企業制度“無形的手”將逐漸被政府“有形的拳”所取代,這種現象暫時是必要的,但是如果持續存在,對未來經濟增長和利潤而言絕非什麼好事。過去曾經盛極一時的“影子銀行系統”正在被納入政府監管的範圍,並且“去杠杆化”。對於我們金融體系未來的發展方向,說它將“大大瘦身”也許略顯誇張,但是,你放心,它絕不可能很快就“發育完善”。如果你認為自己是“牛市的孩子”,那麼,做好準備吧,未來成長路上必定沙塵飛揚。

3.誰來引領全球經濟?
現在稱21 世紀是“中國的世紀”而非“美國的世紀”似乎有些為時過早,但是,如果說從過去六個月的發展中可以看出些許徵兆的話,那麼,中國多少有點像是1964 年的拳擊手穆罕默德•阿里(Muhammad Ali),他站在被擊倒的拳王索尼•利斯頓(Sonny Liston)旁邊大呼“站起來,大熊拳王!”(在這場爭霸賽中,阿裏取代利斯頓成為新一代拳王。)

中國用於刺激經濟復蘇的資金不僅三倍於美國(相對於GDP 而言),而且成功地保持8%的將近正常的增速,而美國經濟仍然陷於衰退。中國股市儘管波動劇烈,監管寬鬆,但是過去12 個月中不止翻番,相比之下,美國股市的表現不像是“一頭奔牛”,而更像是“一頭大熊”。

4. 美國的住房和就業
過去,美國的住房模式鼓勵家庭擁有住屋,如圖1 所示,擁有住房的美國家庭占比最高升至69%。過去,由於房屋抵押貸款利息得到補貼並且可免稅,監管部門對聯邦國民抵押貸款協會(FNMA)和聯邦住宅貸款抵押公司(FHLMC)等政府機構採取“聽而任之”的態度,諸種因素促生了房地產市場長期泡沫,如今,大規模的泡沫走向破滅。

不管近期Case-Shiller 房價指數表現多好,房地產都不可能引領我們走出本次衰退。過去的模式已經破壞了,擁有住房的美國家庭占比在下降而非上升,在“新常態”下也許將下滑至65%,而非過去的69%。

類似的,通過影子銀行系統實現資產金融化,導致美國進入消費主義(consumerism)時代,因為貸款觸手可及,利率在低位徘徊,生活變得輕鬆容易。儲蓄率從10%驟降至-1%,因為許多人認為沒有理由儲蓄,第二套抵押貸款可以為任何東西埋單。如今,事情發生了不可逆轉的變化。儲蓄率開始節節攀升,消費開支增速穩步下滑,人們似乎在備戰“新常態”。


圖1、租房的家庭增多,擁有住房的家庭減少

我可以繼續往下列舉。比如,不僅在美國,世界各國均面臨老齡化社會的諸種弊端。醫療衛生開支增加可能會貢獻更多的GDP,但是,這不過是“百害中的一利”。坐擁一個更加年輕、更加健康的社會難道不是更好嗎?為什麼要斥資數萬億美元來治療老年人中與日俱增的肥胖和糖尿病問題呢?能源也面臨同樣的問題。坐享德克薩斯州、阿拉斯加州的石油難道不是更容易、利潤更高嗎?為什麼要花費數萬億美元來打造一個“綠色”社會?整個世界都在發生巨大變化,經濟增速將放緩,公私合作將被賦予新的意義。

逐步邁入“新常態”時期對投資意味著什麼呢?經濟數量模型、定量分析模型或者統計模型恐怕無用武之地了。“新常態”下最突出的一個詞就是“新”。轉型時期,成功的投資者當屬那些擁有常識、良好的直覺判斷力和觀察力並且願意接受不確定後果的投資者。

到目前為止,我們太平洋投資管理公司(PIMCO)認為以下結論的機率最高:

(1) 在很長一段時期內,全球政策利率將會維持低位。

(2) 不管是在國內還是全球,影響許多種資產類別未來投資收益的關鍵因素是量化寬鬆、短期融資和財政刺激政策的程度和持續時間。

(3) 投資者應當繼續預期政府出臺政策,必要時熱烈歡迎這些政策,使政府影響和擔保為己所用。

(4) 亞洲和亞洲相關經濟體(澳大利亞和巴西)將會主導未來全球增長。

(5) 美元將長期走軟。

就像打所有公開賽時,無論是高爾夫球手還是投資者最好的策略都是“保守”。只要不鑄成大錯,能夠打出“標準杆”(當然最好再通過艱苦的努力加上一點點alpha),也許就能夠在“新常態”下捧起獎盃。如果足夠幸運,也許還可以“一杆進洞”,不過記住要保證有“證人”(有人看著你),而且大家都已經接受“新常態”的趨勢。如果我那次的光輝事蹟真的沒有得到承認,我估計我妻子將成為Gross 家族唯一打出“一杆進洞”的人了,我有沒有說過她其實沒怎麼打過球,而且對規則不是太瞭解?

譯者:東方證券研究所 楊娜與張惠娜

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