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John Paulson在如今全球對沖基金界的名聲已經快趕上索羅斯等投資界的前輩了。本週二，鮑爾森在紐約日本協會詳細講述了自己的基金在目前市場中盈利的策略。

　　公司破產高潮已過去 購買財務困難企業債券
　　在週二的演講中，鮑爾森在談到具體公司之前先從宏觀上分析了當前的市場。在他的大腦中最重要的圖像就是公司破產率的統計圖。公司破產率是非常有週期性的，其高峰在1990年、2002年和2008年出現，這和經濟週期密切相關，都在經濟危機中達到高峰。

　　鮑爾森講到，如果你忽略了這些週期，從1985年入市買入一籃子公司債券然後一直持有，那麼你的報酬只有4%，遠遠比不上同期S&P500指數的回報；如果你在1988年破產率開始上升的時候入市購買，你會虧損17%；如果你在破產率度過頂峰開始下降的1991年入市購買，你的回報將是43%。研究2002年的破產率高峰可以得出同樣的結果。

　　當把目光轉到2007年第三季度的時候，公司的破產率已經到了二戰以來的歷史最低點，1.1%。這個時候，很多投資人都大量購買蘊涵大量以杠杆收購貸款為代表的財務困難企業的債券(distressed securities)，因為那些證券的債券從將近100美元跌到了90多美元甚至更低。而鮑爾森那時就認為，在破產率很有可能上升的時候購買和持有財務困難企業的債券為時尚早。當雷曼兄弟倒掉的時候，公司破產率上升到以往高峰的時候，這些債券平均跌掉55%。而今年，他觀察到破產率已經過了高峰，就入市購買了這些財務困難企業的債券，目前為止的回報率是68%。

　　從放空到買進
　　除了公司破產率，鮑爾森認為市場的價格也說明現在應該是買入的時候了。他拿出了一個房貸抵押債券的價格圖。這是他當年賣空的次貸相關的債券之一。2005年，這個BBB等級的次貸房貸抵押債券只比同期的國債多1%的收益。在當時的市場上，這張債券不愁找不到買家。而且，還有很多人願意收取1%的年息賣出以這張債券為基礎的信用違約掉期合同(CDS)，也就是合同的出售方每年收取面值1%的保險費，而當這個債券的發行者破產違約時，合同出售方必須以面值全額購回這張可能已經一分都不值的債券。合同雙方都不需要擁有這張債券，完全是對賭那些次貸的貸款人是否有能力還貸。當時，這個債券的信用違約掉期合同的總金額已經是遠遠超過了這個債券的發行量。

　　鮑爾森認為，在大家都無視次貸風險的時候，次貸債券的價值是被嚴重高估了。所以他在2005年就賣空了這張債券， 同時買入了大量的以這張債券為基礎的信用違約掉期合同。他覺得這樣的交易，他的損失最多是每年1%，而一旦破產，他的收益可能是100%。最終，這張債券停止了本息的支付，鮑爾森賭對了。

　　而在2009年初，鮑爾森看到垃圾債券的收益率已經比同期國債收益率多20%，這樣的數字已經超過了二戰以來歷次經濟危機時的紀錄。再加上當時他看到破產率已經開始下降，所以儘管那時大多數人還對高風險的垃圾債券心有餘悸，鮑爾森還是認為市場要反彈了，應該停止放空而轉向買入。在2008年底，鮑爾森基金的資產有很大一部分是現金，在2009年4月，這些現金全部投入了市場，鮑爾森說，他從來沒有這麼重倉地投資過。