美國5萬億商業地產貸款顯現違約潮/Mr.X選－法意PHIGROUP

　　果然不出預計，總價值約5萬億美元的美國商業房地產市場(辦公樓宇、賓館、零售物業等)，現在正進入迅速惡化的狀態。因為來自資本市場的融資通道和來自銀行業的貸款通道同時被切斷。

　　公開資料表明，商業房地產的貸款拖欠率，在2008年第四季度，已經上升到2.6%，達到13年來的最高。同時，行業內預測，到2010年，商業房地產的貸款拖欠率將急速飆升至10%左右，達到1991年來的最高點。據美國房地產行業的資料統計，2009年將會有4000億美元的商業房地產貸款到期。在目前銀行信貸幾乎拿不到的時代，商業房地產的擁有者們如何去籌集到數千億的資金，正成為最近一段時間華爾街上的重要話題。值得注意的是，在商業房地產的上游，房地產發展商的“建設貸款”也在惡化。據美國商務部的資料，2008年第四季度建設貸款的貸款違約率從第三季度的9.6%，已經上升到11.6%。

　　商業房地產貸款市場出現危機
　　商業房產市場出現的問題，跟美國2008年經濟大幅衰退有著異常緊密的聯繫。2009年2月最新發佈的資料表明，美國的整體失業率已達到7.6%。在過去的2008年，整個美國有近260萬人失去工作。2009年1月，美國就曾出現在半天之內，多家公司同時宣佈裁員總計近兩萬人的新聞事件。

　　“大量的公司裁員之後，自然減少了對辦公樓宇的需求。辦公樓宇的租金收入在走軟之後，大樓的業主就會交不起按揭，貸款拖欠率就會上升。宏觀經濟對商業房地產的影響是十分直接的。”美國National City Bank 企業資產管理部副總裁劉以棟在接受本報採訪時說。房地產行業資料表明，紐約這樣的中心城市，辦公樓宇的空置率也超過了10%。國際房地產諮詢機構仲量行的資料是，隨著經濟衰退加劇，2009年紐約辦公樓宇的空置率可能會達到19%。因為現在美國銀行大幅提高了貸款要求。很多商業房地產當時簽的是再融資協議。也就是說，在貸款的前七年或者前十年只交利息。但是現在到期了，卻無法再得到銀行的再融資。這一塊會形成很大的違約風險。因為一個大樓往往就是數十億美元的貸款。”劉以棟說。

　　失業率的高漲以及經濟不景氣，對商業房地產的另兩塊也形成直接衝擊。一是賓館業。因為經濟活動減少，賓館的入住率大幅減少。這對賓館酒店的業主來說，手上的現金流的減少，對身上背的巨額貸款來說，還起來就有些吃力。另外一部分是商用零售物業，特別是SHOPPING MALL這種大型物業。因為消費者對未來信心減少，最近美國零售業一直情況慘澹。美國最著名的連鎖百貨業巨頭梅西百貨在2月份宣佈裁員7000名。而著名的連鎖企業電子城則宣佈從破產保護進入破產清算。

　　當商鋪空置率上升，出租租金也大幅下滑。大型零售地產的投資者隨即也陷入還不上按揭貸款的險境。據美國房地產行業的統計，最近零售業的空置率達到11%左右，整體租金從峰值下滑近30%。在衰退的情況下，美國商業地產的面值也大幅波動，甚至連紐約這種金融與商業中心也不能倖免。房地產商靠抵押為核心借貸手段，物業市值減少，對其未來可以借到手的貸款也會形成大幅影響。
　　
“爛蘋果”
　　如此，建立在5萬億美元商業房地產貸款市場之上的近3000億美元商業房地產證券市場，因2008年底整個CMBS市場交易整體崩潰，2009年商業房地產風險正在加大，而正進一步變成“爛蘋果”。

　　評級公司穆迪和標準普爾等最近公開表示，將重新整理這一市場上的風險評估，對之前的評級做出調整。這對持有這些資產的投資銀行和傳統商業銀行，將形成巨大的打擊。2月6日，穆迪宣佈，下調美國銀行的一個價值23億美元的商業貸款按揭轉手證券的評級。同日，穆迪還下調了花旗銀行一個17億美元的商業貸款按揭證券的評級。在該按揭包裏，有17項物業風險加大。

　　這只是穆迪等評級機構做出的風險評級下調的一部分而已。據惠譽評級去年12月發佈的報告，在3000億美元CMBS市場中，可分為“多重借貸者”和“大型貸款”兩類。其中“多重借貸者”有307個房地產項目被下調評級。而“大型貸款”品類中較高風險等級的BBB-B級產品，在2009年的形勢將會進一步惡化。惠譽評級統計的資料是，在其評級的項目範圍中，如果有1個“大型貸款”項目被調高評級，就有10個項目被調低評級。整體市場的形勢非常惡劣。CMBS之上的衍生產品CDO市場，在2009年的形勢也會更為惡化。但是因為整體市場較小，所以不會造成太大影響。評級公司這種幾個英文字母換來換去的文字遊戲，似乎顯得晦澀難懂。但是對於這些證券或債券的持有者來說，是真金白銀的損失。

　　而對上市的大型投資銀行和商業銀行，這就意味著，他們手上持有的部分商業房地產按揭證券產品，將會讓其有新一輪的減記風潮。　　“對他們來說，這就像沒有生意的水果店，籃子裏的蘋果又爛了幾個。” 資深MBS專家李戍民在接受採訪時做了一個形象的比喻。李戍民現在BroadStreet Group任中國投資部主管。因為投資銀行無法將CMBS產品銷售出去，這些急劇惡化的資產現在就只能放在自己的資產帳本上等著減記。JP摩根、花旗、美國銀行、摩根士坦利等公司持有的這些資產都不少。”另一位元華爾街大行的資深交易員在接受記者採訪時說。
　　
再次打擊基金與銀行業
　　在2009年，商業房地產市場出現的違約風潮將有可能對美國的養老金、共同基金以及對沖基金形成很大的衝擊。商業銀行這一塊也會再次受到打擊。”美國德勤公司監管與資本市場諮詢部門經理李粵在接受本報記者採訪時說。李粵曾任職房利美資深分析師，對於商業房地產貸款市場與CMBS市場非常熟悉。

　　“因為商業房地產的特性，一個專案就高達數十億美元。因此一個資產包裏的大貸款借貸者出問題的話，對於這些按揭證券的持有者來說，就會形成特別大的打擊。不論是商業銀行、保險公司，還是對沖基金。”李粵說。李粵指出，商業地產按揭貸款原本是極為優質的資產，違約率只有0.5%，因此，它是很多養老基金、共同基金，還有很多對沖基金的最愛。熟悉美國資本市場的人都知道，養老金和共同基金是整個市場最大的“航母”。不少大型對沖基金的背後，就是由養老基金和共同基金出資支持的。如果商業房地產貸款整體發生大規模惡化而進一步影響到養老金和共同基金這些“最後的航母”，美國的金融體系可以說正在逼近“風險臨界點”。

　　以美國最大的養老金加州公務員養老金(CALPERS)為例。根據calpers 截至2008年11月30日的資料，他們共有1809億美元的資產。2008年當年資產損失700億美元，占總資產的24%。其中，CALPERS在房地產的投資達到200億美元，在固定收益產品中投資347億美元。據2007年6月份時的一份資料，他們在商業房地產貸款上的投資也達到274億。可見，如果2009年商業房地產和商業房地產貸款整體下滑，加州養老金面臨的風險敞口將高達數百億美元。

　　對於核心資產大幅縮水、已處於重壓之下的美國投行業和商業銀行業，這一輪新的減記風潮，是否會成為壓垮駱駝的最後一根稻草？“很有可能。”上述華爾街大行裏的資深交易員說，“因為JP摩根收購了貝爾斯登，還有華盛頓互惠銀行。美國銀行吞下了美林，還有按揭貸款公司Countrywide，這些公司在該業務上的規模都很大。”除了這些公眾上市公司，很多風險也孕含在各類對沖基金中。”李戍民說。因為對沖基金不需要向公眾負責，所以他們的損失到現在都沒有統計出來。這一輪商業房地產貸款惡化以後，會有多少“劣質資產”掌握在對沖基金手上，沒有人知道。